1月5日，零辅食品牌“爷爷的农场”向港交所递交了上市申请。

翻开爷爷的农场公开的长达480页的说明书，开篇便亮出一份醒目“成绩单”：2024年营收达8.75亿元，在中国婴童零辅食商品交易总额中排名第二，在更细分的有机赛道中更位居第一；2025年第三季度营收同比增长23.2%，达到7.80亿元。在母婴行业整体承压的背景下，这份增长显得尤为突出。

然而，与亮眼业绩一同进入公众视野的，是其难以回避的“假洋牌”质疑，以及高度依赖代工所潜藏的品控风险、销售渠道过度集中于电商、低研发高营销等一系列问题。这些，都为其上市之路蒙上了一层不确定的阴影。

01IPO自曝“洋品牌”画皮，“爷爷的农场”品牌诚信之殇

“人无信不立，业无信不兴”这句古训，在任何时代、任何行业都是金科玉律。诚信，是企业安身立命、基业长青的内核与基石。然而爷爷的农场在申请书中陈述自身“前世今生”时，却引发外界对其“假洋牌”的质疑。

据了解，“爷爷的农场”自2018年高调进入中国市场以来，其宣传核心一直围绕“欧洲血统”。不仅将自身塑造为“原产欧洲的天然婴幼儿食品品牌”，强调“品牌源自荷兰”，早期产品包装也几乎全为英文，官方宣传中频繁地使用欧洲农场油画等视觉元素，以强化消费者对其进口品牌的认知。

在当年“外国的月亮更圆”消费心理仍较普遍的背景下，爷爷的农场“欧洲身份”无疑成为吸引消费者的关键。得益于此，其在市场上快速打开销路。一年时间，该品牌就将产品铺进了8000多家母婴商超门店。成立八年来，爷爷的农场已迅速成长为中国婴童零辅食市场的领军品牌。

然而，所有的刻意塑造往往都难以经受深入审视。随着信息日益透明，有声音便指出，国际主流电商平台根本找不到进口品牌“爷爷的农场”的销售痕迹。随后，爷爷的农场更被曝出，其宣称所属的荷兰公司Earth Prime Enterprise B.V.，与国内总经销商艾斯普瑞（广州）食品有限公司的法定代表人，在早期竟为同一人——姜福全，直至2018年，海外公司法定代表人才变更为外籍人士Michele lacovitti。

而本次上市申请书披露的信息，更是彻底明确了该品牌的中国基因：“爷爷的农场”实际上由杨钢、姜福全、何建农、刘海波四名中国籍创始人于2015年在中国境内创立，IPO前四人合计持股100%。

在递交申请后，“爷爷的农场”悄然修改了大量过往宣传内容，但诚信裂缝已然撕开。尽管当下国货正当潮，消费者本乐见国产品牌崛起。但若连“我是谁”都可虚构，其所宣称的“天然”“高品质”又如何能取信于人？显然，曾经的误导与包装正在反噬“爷爷的农场”。在竞争白热化的母婴市场中，失去消费者信任的品牌，还能走多远？

02

过度依赖代工，几乎覆盖所有自有品牌产品

从主营业务看，“爷爷的农场”共有“婴童零辅食”与“家庭食品”两大板块。然而，其营收高度依赖前者，“单腿走路”的格局尚未改变。在2023年-2025年前九个月，“婴童零辅食”的收入贡献始终占据绝对主导，占总收入比重高超85%。

值得关注的是，这根支柱内部正在发生巨大变化。将“婴童零辅食”进一步拆解为“辅食”与“零食”可见：同期辅食的收入占比从79.6%一路降至65.8%，再至53.6%；而零食的占比则从13.5%攀升至22.2%，直至26.8%。

此消彼长之间，辅食作为曾经的核心增长引擎已显露疲态。收入数据进一步佐证，2025年前九个月，辅食分部收入为4.18亿元，较2024年同期的4.30亿元同比减少2.75%，增长陷入停滞。可问题是，零食分部能否接替辅食“挑大梁”？

尽管零食增长迅速，但披露的数据显示，其在2025年前九个月的收入规模（2.09亿元）仍仅为辅食的一半。同时，零食的毛利率从65.0%（2024年）下滑至61.7%（2025年前九个月）。显然，要靠零食实现未来增长，不单要增速惊人，还要维持利润水平。可在竞争激烈的环境下，这对爷爷的农场来说无疑是个挑战。

从生产模式看，爷爷的农场主要依赖代工。在业绩记录期间，其委托62家第三方制造商以OEM模式生产自有品牌的几乎所有产品，同时亦为增城工厂的试产采购了极少量的关键原材料。其中，2023年-2025年前九个月，爷爷的农场向供应商采购的总金额分别约为4.936亿元、7.202亿元和6.132亿元。

需要指出的是，爷爷的农场虽然自建了增城工厂，但只是用于自主生产精选的少量产品，包括猪肝粉、果汁以及食用油，年产能分别只有100吨、2400吨和300吨。2025年10月，才开始正式投产，截至报告期仅包括果汁以及食用油。

而在2025年之前，爷爷的农场采用的是外包研发活动。2023年-2024年，占总收入的比例分别为2.8%、3.2%。在此之下，研发人员的从业履历和报告期内主要从事的研发活动及相关成果是什么？是否存在其他非研发人员从事研发活动的情况？此外，报告期内与受托生产厂商开展研发，合同权责划分与成果归属安排又是如何安排？一系列问题亟待爷爷的农场进一步解答。

据尼尔森IQ报告显示，2023年的中国母婴市场规模就已达到6.1万亿元。这一繁荣景象背后，是市场赛道高度饱和，众多品牌深陷红海竞争，奋力挣扎也难以脱颖而出。在此背景下，企业若缺乏持续创新能力，其新产品或升级产品往往难以在激烈的市场竞争中脱颖而出，甚至面临被同类产品淹没的风险。

03品控薄弱，爷爷的农场产品质量问题频出

诚然，代工模式在零辅食行业中已不再鲜见，毕竟花费较少的资金就能完成丰富的产品布局。但正如一枚硬币有两面，在享受代工的好处的同时，品牌自身也要承担依赖代工所潜藏的品控风险。

据申请书显示，爷爷的农场从OEM制造商入驻之初即部署一系列严格的质量控制程序，除了通过详细全面的资质与能力验证外，还建立了质量控制系统以便对质量风险控制进行管理，对每批产品进行质量检验以侦测潜在问题。截至2025年9月30日，爷爷的农场拥有640名全职员工，其中产品开发团队辖下设有15名员工组成的质量控制小组，负责监督质量控制流程。

可是尽管如此，爷爷的农场仍然频频被曝出食安问题。

2019年，国家市场监管总局发布的《关于3批次食品不合格情况的通告》（2019年第21号），涉及广东省艾斯普瑞（广州）食品有限公司进口的婴幼儿多种谷物混合水果米粉、苹果樱桃香蕉泥，其中钠和总钠检出值低于国标规定的“不得低于标签明示值80%”的要求。

同年，国家市场监管总局发布的《关于4批次食品不合格情况的通告》（2019年第35号）显示，标称艾斯普瑞(广州)食品有限公司经销的爷爷的农场婴幼儿大米粉，碘检出值低于国标规定的“不得低于标签明示值80%”的要求。

2020年，广东省市场监督管理局发布的《关于不合格食品核查处置情况的通告》（2020年第128号）显示，标称艾斯普瑞（广州）食品有限公司经销的婴幼儿多种谷物米粉，泛酸、碘检出值低于产品包装标签标示值的80%；婴幼儿多种谷物混合水果米粉，碘检出值低于产品包装标签标示值的80%。

2021年，海关总署发布的《2021年3月全国未准入境食品信息》显示，艾斯普瑞（广州）食品有限公司进口自比利时的Belourthe S.A.生产的1批次2217.6千克婴幼儿大米粉，因钙含量不符合国家标准要求被海关拒绝入境。

2025年，有多家媒体曝光爷爷的农场。其中，包括多款标榜“减盐低钠”的婴幼儿调味品，其实际钠含量远超成人减盐产品。“非儿童专用的千禾零添加减盐生抽每10毫升钠含量为295毫克，而爷爷的农场有机松茸酱油（减盐型）每10毫升钠含量达409毫克。另一款宣称‘特别减钠62%’的有机酱油，每10毫升钠含量仍有330毫克”。

此外，爷爷的农场“A2水牛纯牛奶”根本不是使用100%生水牛乳为原料，而是水牛奶加A2奶混合而成，水牛奶添加比例在40%左右。对此，爷爷的农场客服解释称，因为水牛吃菠萝、甘蔗长大，碳水化合物含量比一般的牛奶高，“宝宝不容易消化”。

除官方抽检外，黑猫投诉平台上涉及“爷爷的农场”的投诉超200条，主要反映产品变质、异物等问题。而频出的投诉，也表明企业在品控方面仍然存在缺陷，同时也在不断地消磨着消费者对其产品的好感和信任。一旦爷爷的农场在大众心中留下品控堪忧的印象，那么未来发展能有多大起色？

04超七成营收依赖电商渠道，营销费用高企

从渠道来看，爷爷的农场主要营收依赖于电商渠道，占比高达70%。具体而言，2023年-2025年前九个月，直营及经销渠道中的电商为总营收分别贡献72.3%、74.1%和72.2%。但与之相对应的是居高不下且持续走高的销售费用，尤其是“电商平台服务及推广费”，分别为1.34亿元、2.16亿元和2.05亿元。

除了在往绩记录期间，通过参与电商平台发起的促销活动、利用平台提供的推广资源等方式来提升产品曝光度、吸引消费者流量并促进平台产品销量外。爷爷的农场还聘请艺人参与宣传物料制作，以及多位KOL、消费者通过在这些社交媒体平台上发布文章、视频或照片，介绍产品并分享其使用体验。2023年-2025年前九个月，KOL推广服务费总额分别为114.8万元、133.5万元和62.6万元。

要知道，线上渠道对于品牌而言是把“双刃剑”。它可以为品牌带来肉眼可见的销量和热度，但同时也必须承受持续走高的获客成本。

据《中国网络视听发展研究报告（2025）》，我国网络直播用户规模增速一年比一年放缓，从2021年的14.03%降至2024年的2.13%。这表明，靠大规模用户增长驱动业务扩张的模式，如今已难以为继。更重要的是，中国新生人口已经连续多年下滑，2025年的出生人数只有792万人，同比减少162万！

在多重因素的共同作用下，爷爷的农场若要保持线上流量，就不得不持续投入大量资金。但需要注意的是，营销费用高涨，有可能会蚕食公司净利润，造成增收不增利的尴尬现象。对此，爷爷的农场似乎也有感知，正在积极拓展线下。截至2025 年9月，已覆盖全国逾10000家终端门店，不过尚未对营收起到支撑作用。

综上，成功登陆港交所的前提，是要补齐短板，显然爷爷的农场还差点火候。